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Fixed Income, 固定收益類證券（主要指?jìng)┰?a href="http://m.nationwidestyle.com/article/6422">CFA考試中占12%，換做數(shù)學(xué)的算法，240道題目里將有28道固定收益有關(guān)的題目出現(xiàn)。這樣看來(lái)，題量還蠻大的。Fixed Income, Financial Statement Analysis 與Economics也是CFA一級(jí)當(dāng)中較難的部分，也是考試的重心。而且，在2016年的考試中，fixed income 這部分的考綱發(fā)生了較大變化，考查知識(shí)點(diǎn)有所減少，但是加大了考查深度。所以，吃透這一部分內(nèi)容顯得十分重要。

許多考生感到CFA一級(jí)的固定收益證券(Fixed Income Analysis)考點(diǎn)較多較散，難以復(fù)習(xí)。其實(shí)，固定收益證券的內(nèi)容大致可以分為三大部分。

固定收益證券的內(nèi)容

1、債券的合同條款

1、基本條款：包括債券的maturity，par value，coupon rate。這三條決定了債券未來(lái)的現(xiàn)金流，也就是債券定價(jià)模型的分子。

2、基本條款的衍生：由maturity的不同產(chǎn)生bill，notes，bond。由coupon rate的不同產(chǎn)生Zero-coupon bond，F(xiàn)loating-rate bond等。

3、嵌入期權(quán)條款：包括債券發(fā)行人的權(quán)力(callable，prepayment等)和債券持有人的權(quán)力(puttable， convertible等)。

4、嵌入期權(quán)條款的衍生：callable bond (MBS)，puttable bond。

5、債券的發(fā)行人：根據(jù)發(fā)行人的不同，分為國(guó)債、機(jī)構(gòu)債券、市政債券、企業(yè)債券等。

2、債券的風(fēng)險(xiǎn)

1、Interest rate risk：yield curve平行移動(dòng)為interest rate risk，非平行移動(dòng)為Yield curve risk。

2、Yield curve risk：yield curve非平行移動(dòng)為yield curve risk。

3、Call risk (Prepayment risk)：callable bond利率下降有call risk。

4、Reinvestment risk：reinvestment risk與interest rate risk反相關(guān)。

5、Credit risk：包括Default risk，Credit spread risk，Downgrade risk。外部信用增強(qiáng)的三個(gè)方法：第三方擔(dān)保、銀行信用證、債券保險(xiǎn)。

6、Volatility risk：只有含有嵌入期權(quán)條款的債券(callable，puttable)才有volatility risk。

3、債券的定價(jià)

1、債券定價(jià)公式：現(xiàn)金流折現(xiàn)。

2、每個(gè)時(shí)點(diǎn)的折現(xiàn)率不同：利率期限結(jié)構(gòu)。附帶即期利率和遠(yuǎn)期利率。

3、債券的收益率：到期收益率(YTM)。

4、債券的利差：包括Nominal Spread，Zero-Volatility Spread，Option-adjusted spread (OAS)。

5、債券利率風(fēng)險(xiǎn)的度量：duration和convexity。

Fixed Income 這部分的內(nèi)容，圍繞著固定收益類證券定價(jià)、固定收益證券的風(fēng)險(xiǎn)和收益率這幾個(gè)核心展開(kāi)。CFA一級(jí)中只要求會(huì)對(duì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的固定收益類證券（一般指國(guó)庫(kù)券）定價(jià)。而債券價(jià)格就是它所有未來(lái)現(xiàn)金流用到期收益率進(jìn)行折現(xiàn)的現(xiàn)值，所以我們必須要知道它的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)以及適用的折現(xiàn)率。

一、現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)

一支債券由發(fā)行人發(fā)行，票面上會(huì)標(biāo)注到期日，票面價(jià)格，息票率，付息頻率以及交易貨幣。所以，債券的價(jià)值與這幾種因素密切相關(guān)，但是想要正確為債券定價(jià)，了解債券表面信息是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。首先，要知道債券的現(xiàn)金流，我們必須知道此債券是何種類型，option free 還是option embedded (內(nèi)嵌期權(quán))。

如果是option embedded, 那么，內(nèi)嵌的是看漲期權(quán)，看跌期權(quán)還是可轉(zhuǎn)期權(quán)？它們是什么？如果是option free, 那么它的息票結(jié)構(gòu)又是怎樣？是零息債券還是有息債券？息票率是浮動(dòng)還是固定？本金是到期歸還還是攤銷在每次的息票當(dāng)中？這些都是需要理解并考查的內(nèi)容。

在這當(dāng)中建議考生可以多翻看教材，教材介紹很多債券的相關(guān)信息。例如：債券合同，相關(guān)法律法規(guī)，納稅條款，以及發(fā)行主體。并且，一些關(guān)于全球債券市場(chǎng)的基本內(nèi)容也需要了解，如，債券有怎樣的發(fā)行機(jī)制？什么是一級(jí)市場(chǎng)，什么是二級(jí)市場(chǎng)？企業(yè)債是什么？回購(gòu)條款是什么？銀行拆借利率和參考利率在浮動(dòng)利率債券中又有怎樣的應(yīng)用？這些都可以幫助考生對(duì)固定收益類證券有個(gè)完整的認(rèn)識(shí)。

二、適用折現(xiàn)率

知道了債券的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)，如何選擇合適的折現(xiàn)率進(jìn)行估值？最常用的是到期收益率（yield to maturity）。 這當(dāng)中，學(xué)員應(yīng)當(dāng)對(duì)債券價(jià)格，息票率（coupon rate）， 到期時(shí)間（maturity）及市場(chǎng)折現(xiàn)率（到期收益率）幾者間的關(guān)系有清晰的認(rèn)識(shí)。但是，市場(chǎng)折現(xiàn)率并不是一成不變的，所以，我們必須掌握什么是即期利率（spot rate）什么是遠(yuǎn)期利率（forward rate）。并且，如何進(jìn)行兩者之間的計(jì)算。這里涉及到的利率期限結(jié)構(gòu)理論和收益率曲線是考試的重點(diǎn)。

除此之外，也有用即期利率進(jìn)行折現(xiàn)的情形。另外，對(duì)于交易不頻繁或者不進(jìn)行交易的債券，如何用矩陣定價(jià)模型（matrix pricing）進(jìn)行到期收益率的估算也需要了解。另外利差（yield spread）也是需要了解的內(nèi)容，這在二級(jí)考試中會(huì)更多的涉及。

三、固定收益類證券的收益與風(fēng)險(xiǎn)

就像所有其他證券一樣，風(fēng)險(xiǎn)和收益相互并存。CFA教材也對(duì)債券收益面臨的風(fēng)險(xiǎn)做了詳細(xì)介紹。對(duì)于一個(gè)固定息票率的債券，收益與利率風(fēng)險(xiǎn)密切相關(guān)，所以，我們引入了“久期（duration）”的概念來(lái)衡量利率風(fēng)險(xiǎn)。而久期又分為麥考來(lái)久期，調(diào)整久期和有效久期，他們分別是如何計(jì)算需要牢牢掌握。以及美元久期(money duration)的概念也會(huì)被考到。并且要能解釋，為什么有效久期最適合用來(lái)衡量?jī)?nèi)嵌期權(quán)債券的利率風(fēng)險(xiǎn)？

債券的到期時(shí)間，息票，內(nèi)嵌期權(quán)和收益率水平是如何影響它的利率風(fēng)險(xiǎn)的？在關(guān)于利率風(fēng)險(xiǎn)的這部分內(nèi)容中，還有一個(gè)很重要的概念：凸度（convexity）以及近似凸度（approximate convexity）和有效凸度(effective convexity)的區(qū)別。聯(lián)系之前的內(nèi)容，我們需要能夠解釋利率期限結(jié)構(gòu)如何影響債券的利率風(fēng)險(xiǎn)，以及債券的持有期收益，久期，和投資期限之間的關(guān)系。

債券的風(fēng)險(xiǎn)還有很重要的一個(gè)部分是信用風(fēng)險(xiǎn)。尤其是企業(yè)債券，信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)它的影響尤為重要。所以我們要知道，一旦企業(yè)發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)，它應(yīng)當(dāng)按怎樣的流程去清償所發(fā)行的債券。以及企業(yè)債的評(píng)級(jí)機(jī)制。對(duì)發(fā)行債券的企業(yè)進(jìn)行信用分析通常要對(duì)此公司的按時(shí)還債能力，擔(dān)保物，債券合同，以及企業(yè)狀況進(jìn)行分析。

而企業(yè)按時(shí)償債能力的衡量，主要通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表分析實(shí)現(xiàn)。另外，在給定行業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的情況下，對(duì)發(fā)債人的信用分析和對(duì)此發(fā)債人發(fā)行的債券的信用分析是不同的。最后，在對(duì)高收益?zhèn)?，主?quán)債券，市政債券進(jìn)行分析的時(shí)候還有很多特殊因素是要考慮的，這也需要學(xué)員們有個(gè)清晰的認(rèn)識(shí)。

需要強(qiáng)調(diào)的是固定收益在CFA一級(jí)的復(fù)習(xí)中難度僅次于財(cái)務(wù)分析，原因在于這一門課要求大家進(jìn)行大量的記憶（債券產(chǎn)品介紹）還有概念的深度理解（各種產(chǎn)品的特性，還有就是 利率風(fēng)險(xiǎn)），以及計(jì)算（久期和凸性，Z-spread,OAS，債券估值，還有就是遠(yuǎn)期利率），所以一級(jí)債券類產(chǎn)品的復(fù)習(xí)時(shí)建議大家多花一點(diǎn)時(shí)間進(jìn)行研讀。

記憶的重點(diǎn)在于每種債券產(chǎn)品的性質(zhì)比如一般的債券可以拆分為若干N-1期零息債券，還有就是inverseratebond與利率的關(guān)系，政府債券的分類還有性質(zhì)，還有就是TIPS和名義利率的關(guān)系等等。遇到計(jì)算，要注意理解，也不要去背公式，比如Zspread其實(shí)考察大家的就是利率曲線的平行移動(dòng)，那么考試大家其實(shí)所需要計(jì)算的就是分母都加上一個(gè)X，計(jì)算X就可以了，這樣理解可以省去很多記憶的麻煩。

還有就是計(jì)算遠(yuǎn)期利率了，這里的理解其實(shí)就是幾何平均數(shù)的概念，把錢放在銀行定期三年和不停的滾動(dòng)存取其實(shí)是一樣的，這樣在計(jì)算的時(shí)候，我們就能在頭腦里對(duì)公式有個(gè)大概的印象，而不需要對(duì)債權(quán)累估值公式進(jìn)行死記硬背。

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